Нуриэль Рубини, человек, который предсказал кризис
10 Декабря 2008

• Версия для печати

Специалистов, и просто трезвомыслящих людей, которые давно предчувствовали кризис, на самом деле, значительно больше одного. Но информационная и профессиональная управленческая среда устроены так, что пессимистов не слушают. Когда надо продать как можно больше товара: земли, или жилья, покупателю, и даже себе, врут нескончаемо. Вранью учат на специальных курсах. Трезвых аналитиков никто не любит, их выгоняют с работы, им не дают прибавку к пенсии...

Нуриэль Рубини

"В сентябре 2006 г. Нуриэля Рубини пригласили на семинар в МВФ, - пишет газета "Ведомости". - Выступая перед тремя сотнями участников, он дал свою оценку ситуации: рынок недвижимости США рухнет, в ипотечном секторе разразится кризис, в том числе из-за обилия высокорискованных (subprime) кредитов, рынок ипотечных облигаций ждет обвал, кризис охватит мировую финансовую систему, в экономике США начнется рецессия, серьезных проблем не избежать и другим регионам, в том числе быстро растущим развивающимся странам. Кризис приведет к краху многих хедж-фондов, инвестиционных банков и других крупных финансовых институтов, таких как американские квазигосударственные ипотечные агентства Fannie Mae и Freddie Mac. Когда Рубини закончил выступать, в зале воцарилась тишина. «После такого прогноза неплохо бы выпить чего-нибудь крепкого», — сказал ведущий, чтобы как-то разрядить атмосферу. Зал ответил нервным смехом: никто не верил, что такое может случиться.

председатель совета директоров аналитической компании Roubini Global Economics Monitor

— Что такого вы видели в 2006 г., чего не видели многие остальные?

— Работая в университете и два года в правительстве, я изучал финансовые кризисы, в том числе в развивающихся странах. Они не возникают ниоткуда, это не какая-то аномалия. В экономике появляется все больше уязвимых мест, что и провоцирует кризис. В США было очевидно, что на рынке жилой недвижимости образовался гигантский пузырь: реальные цены за шесть лет к 2006 г. выросли вдвое. Объем долгов домохозяйств вырос до гигантский размеров, включая ипотечные долги, высокорискованную ипотеку. Потребительский бум шел на заемные средства, сбережения американцев упали до нуля. То есть в финансовой системе, в реальной экономике, в потребительском секторе надулись пузыри. А это не может продолжаться вечно. Когда лопается пузырь на рынке недвижимости, надувшийся в результате чрезмерного кредитования, это провоцирует цепную реакцию: начинается кризис в ипотечном секторе, потом в банковском, он разрастается до кредитного кризиса. Цены на нефть в последние годы росли, подрывая платежеспособность потребителей. Так что для меня было достаточно очевидно, что экономику ждет жесткая посадка. Не знаю, почему другие этого не видели.

— Не знаете?

— Думаю, тому было несколько причин. Иррациональная эйфория затмевала их взгляд, не позволяла увидеть эти пузыри. Помните, в 2000 г. люди думали, что акции технологических компаний будут расти всегда? Писались книги о том, что индекс Dow Jones вырастет до 36 000 пунктов. Во-вторых, многие экономисты, безусловно умные люди, неверно оценивали поворотный момент бизнес-цикла, потому что их модели не учитывали таких событий, как кредитное сжатие, неожиданное исчезновение ликвидности. Кроме того, многие из них работали на финансовые компании, которым нужно продавать инвестиционные продукты. У них был предвзятый взгляд: очень трудно что-то продавать, будучи пессимистом. Чиновники же, ответственные за финансовую политику, не решались поднимать тревогу, потому что это могло негативно повлиять на ожидания участников рынка. Чтобы говорить о некоторых вещах, нужны независимые эксперты.

— Есть люди, которых можно назвать профессиональными пессимистами. Они могут годами, пока все идет хорошо, предрекать что-нибудь плохое. Но поскольку жизнь по своей природе циклична, плохое так или иначе в конце концов произойдет. Насколько стоит к таким людям прислушиваться?

— Некоторые, конечно, говорят, что даже сломанные часы дважды в день показывают правильное время. Но я не хотел бы выглядеть профессиональным пессимистом, и, если почитать мои работы, меня вряд ли можно назвать предвестником Армагеддона. В 2005 г. я прогнозировал замедление роста экономики США: уже тогда были заметны признаки надувавшегося кредитного пузыря, но я думал, что экономика просто немного замедлится, я не ждал рецессии. Лишь летом 2006 г. мне стало ясно, что ситуация настолько вышла из-под контроля, что это не может закончиться ничем иным, кроме как жесткой посадкой. Может, я ошибся во времени, я думал, что рецессия в США начнется в середине, а она началась в конце 2007 г. Буду рад объявить, что кризис достиг дна, как только увижу его. Может, тогда меня назовут предвестником возрождения. Но во время этого кризиса люди уже раз семь говорили, что дно достигнуто: после спасения Bear Stearns, после национализации Fannie Mae и Freddie Mac, после Lehman Brothers и AIG, после TARP (принятая властями США «Программа по освобождению от проблемных активов» на $700 млрд. — «Ведомости»), после встречи лидеров «семерки». И каждый раз рынок подскакивал, но потом снова падал на новое дно.

— Каковы предпосылки достижения дна?

— Масштабы, глубина и длительность рецессии и финансового кризиса будут зависеть от действия правительств. Чем более агрессивными будут как традиционные, так и нетрадиционные действия в области денежно-кредитной, бюджетной, финансовой политики, тем быстрее мы выберемся из кризиса.

{...}

— Алан Гринспэн утверждал, что практически невозможно определить, когда надувается пузырь, и противодействовать этому.

— Когда цены на дома вырастают вдвое менее чем за десятилетие, когда P/E (отношение капитализации компании к ее прибыли. — «Ведомости») технологических компаний поднимается до 50, а P/E китайских компаний — до 60, что же это еще, как не пузырь? Не нужно быть гением, чтобы его увидеть. В борьбе с ним не обязательно использовать денежную политику: если вы слегка измените процентные ставки, это не поможет, а если слишком сильно, можно убить пациента — вы же не будете пользоваться молотком во время хирургической операции. Но можно использовать кредитную политику. Если вы видите, что практика кредитования становится неадекватной — например, ипотека без первоначального взноса, без подтверждения доходов и места работы, с выплатой одних только процентов в первые годы погашения кредита, — ее нужно корректировать. ФРС все это видела, но предпочитала не мешать свободным рынкам: считалось, что участники рынка лучше понимают ситуацию и, если они придумывают все эти финансовые инновации, значит, для этого есть причина и их не нужно контролировать. Можно не только повысить требования к достаточности капитала банков, но и, если их кредитная политика становится неприемлемой, ее нужно корректировать. В этом и заключается роль надзорных и регулирующих органов.

— Правительства предпринимают радикальные меры в борьбе с кризисом, но это делается в рамках существующей финансовой структуры, которая в значительной степени оказалась подорвана. Не пришло ли время создать новую систему, назовите ее «Бреттон-Вуд II» или как-то еще? Что она может из себя представлять?

— Этот процесс начинается. [В ноябре] собрались лидеры 20 ведущих стран мира, чтобы обсудить, как должна выглядеть новая архитектура международной финансовой системы. Думаю, основным ее отличием от существующей должен стать другой подход к регулированию и надзору за финансовыми институтами. Было допущено много ошибок — в таких вопросах, как корпоративное управление, вознаграждение банкиров, риск-менеджмент, использование заемных средств. Требования к достаточности капитала банков нужно сделать менее процикличными.

Также нужно уменьшить дисбалансы в мировой экономике. Американцы долгое время были для всего мира потребителями первой и последней инстанции, тратили весь свой доход на потребление, увеличивая дефицит счета текущих операций США, тогда как Китай, страны Азии и многие другие страны мира экспортировали в США свою продукцию и инвестировали доход в американские гособлигации. В структуре мировой экономики возник перекос, она стала неустойчивой, и это порождает проблемы, в том числе с валютными курсами. Все эти вопросы нужно решать.

— Может ли мир вернуться к фиксированным курсам валют?

— Думаю, нет. Кризисы в развивающихся стран в 90-е гг. показали, что при сегодняшней мобильности капитала невозможно поддерживать фиксированный курс, если меняются фундаментальные показатели рынка и экономики. Всем странам с фиксированным курсом — от Мексики до стран Юго-Восточной Азии, России, Бразилии, Аргентины, Уругвая, Турции — пришлось от него отказаться. При фиксированном курсе вы не можете проводить независимую денежную политику, контролировать инфляцию, корректировать развитие экономики — либо нужно вводить ограничения на движение капитала.

Сегодня Россия столкнулась с такой же проблемой. Она пытается удерживать курс рубля выше, чем этого хочет рынок. Проводятся интервенции, чтобы не допустить девальвации, но этого нельзя делать, не теряя валютные резервы. Когда центральный банк проводит интервенции в защиту национальной валюты, он сокращает денежную массу, что ведет к росту процентных ставок, и это может столкнуть экономику в рецессию. Если вы этого не хотите, нужно дать курсу рубля снизиться.

— То есть единственный путь — это отпустить рубль?

— Да. Конечно, никто не хочет обвала. Снижение курса можно контролировать, к счастью, сегодня у России, в отличие от 1998 г., большие резервы. Но если сегодня ваша валюта переоценена, потому что цены на сырье, которое вы продаете, за несколько месяцев упали на 65%, ее курс должен снизиться. На сколько? Разные люди дают разные оценки: 10%, 20%. Очевидно одно: нельзя поддерживать курс на прежнем уровне, вы просто будете терять деньги, тратя миллиарды долларов из резервов.

— Какова ваша оценка перспектив курса рубля?

— Я не очень хорошо знаком с ситуацией в России. Но я общался с местными экономистами. При таком падении цен на нефть, при снижении темпов экономического роста в 2009 г. до, как ожидают многие, 2-3% (а некоторые даже говорят о нулевом росте), при кредитном кризисе, при таком оттоке капитала и падении фондового рынка на 70%, при ожиданиях ослабления валюты очевидно, что курс рубля должен быть ниже. На сколько? Не могу сказать точно, может, на 10%, на 20% по сравнению с сегодняшним уровнем.

— Как вы оцениваете действия правительства России во время кризиса?

— Некоторые были абсолютно верными. Нужно оказать поддержку финансовой системе, обеспечить ее ликвидностью, нужен фискальный стимул, нужно использовать накопления, сделанные в благоприятные времена, чтобы сгладить шок от кризиса. Думаю, основная ошибка была в валютной политике. Попытки защищать рубль любыми способами приведут лишь к бесплодной трате валютных резервов. А когда они сократятся слишком сильно, вы можете оказаться в непростой ситуации.

— Правительство России предоставляет экстренные кредиты крупнейшим компаниям через государственный Внешэкономбанк. Должно ли оно помочь мелким и средним предприятиям?

— Да, им нужно помочь. В России их никогда особо не поддерживали. В США ФРС сейчас пытается оживить сектор кредитования мелких компаний через финансовые вливания в рынок секьюритизации кредитов таким компаниям. Это очень важно, потому что, даже если крупные корпорации испытывают сложности с получением кредитов, многие небольшие компании вообще остались без источников финансирования.

— Как это можно сделать в России?

— Я не очень представляю, какие инструменты для этого есть в России. В США есть Управление по делам малого бизнеса, которое может предоставлять кредиты, есть небольшие местные банки, работающие с мелкими фирмами. Нужно найти каналы, по которым кредиты могут дойти до малого бизнеса напрямую либо через банки, работающие со средними и малыми предприятиями. Может быть, это можно сделать через госбанки.

— Какие опасности подстерегают Россию на пути выхода из кризиса?

— Не все зависит от России. Если в мировой экономике начнется глубокая рецессия, если цены на нефть упадут до $45 за баррель и останутся на этом уровне, у России может появиться дефицит бюджета и счета текущих операций. Может продолжиться отток капитала, в экономике начнется спад. Нужно по меньшей мере стимулировать экономику с помощью финансовой и фискальной политики. Важно снизить курс рубля, чтобы не терять валютные резервы; это также должно помочь экспортерам. Нужно стимулировать нетрадиционные для России виды экспорта.

— Цены на недвижимость в Москве в этом десятилетии выросли даже не в два раза, как в США, а во много раз. Они упадут?

— Я не эксперт в этом вопросе. Но цены в Москве выше, чем в Нью-Йорке, а доходы ниже. Так что, по-видимому, здесь тоже надулся пузырь на рынке жилья.«

— Николя Саркози объявил, что идея невмешательства государства в экономику и рынок мертва. Вы согласны с этим?

— Идея невмешательства при отсутствии благоразумных правил и регулирования — да, мертва. Даже те, кто верит в рыночную экономику, включая меня, считают, что она невозможна без соответствующих институтов и правил. Потому что без регулирования и надзора, не чрезмерного, но разумного, финансовые рынки превратятся в джунгли. Дикий Запад, капитализм без правил порождают тяжелые проблемы, но это не значит, что рыночная экономика и капитализм как таковые потерпели неудачу.

— С другой стороны, некоторые считают, что, если бы Гринспэн постоянно не спасал рынки, снижая процентную ставку, когда они попадали в трудную ситуацию, инвесторы не брали бы на себя чрезмерные риски и нынешнего кризиса могло бы и не быть.

— Не думаю, что кредитный пузырь и пузырь на рынке недвижимости надули люди, считавшие, что в тяжелой ситуации власти спасут крупные финансовые институты, и поэтому бравшие на себя неоправданные риски. Скорее дело в том, что ФРС в борьбе с рецессией 2001 г. слишком долго держала процентную ставку на низком уровне, а также в отсутствии адекватного регулирования финансового и ипотечного секторов. Да, некоторые считают, что дело в так называемом моральном риске — когда ФРС, спасая инвесторов, создает у них чувство безопасности, стимулируя чрезмерные риски. Но в реальном кризисе вы не думаете о моральном риске; о нем можно подумать после разрешения кризиса, введя необходимые регулирующие нормы. Иначе получится, как во время Великой депрессии, когда власти не спасали банки, не применяли фискальных стимулов для поддержки реальной экономики, что привело к жесточайшей рецессии. Умереть пациенту в реанимации, только потому что он был невоздержан в еде, питье, отличался асоциальным поведением, вы не даете. Сначала вы его спасаете, а потом уже сажаете на диету, запрещаете употреблять алкоголь и т. д.

{...}

— Каковы основные экономические задачи правительства Обамы? Какие меры ему нужно принять, каков может быть размер пакета мер по стимулированию экономики?

— Оно столкнется с самой тяжелой рецессией за последние 50 лет и самым серьезным финансовым кризисом со времен Великой депрессии. Нужно ускорить процесс рекапитализации банков, страховых, финансовых компаний, делать все, чтобы разблокировать кредитные рынки, поддерживать ликвидность. Этот процесс уже идет, но нужно действовать быстрее, потому что в противном случае потери финансовых компаний будут возрастать и кредитный кризис станет еще более глубоким. Нужно быстро одобрить пакет фискальных мер по поддержке экономики. Меры должны быть такими, чтобы полученные деньги были потрачены. Деньги из предыдущего пакета (в этом году американцы получили $100 млрд в виде возврата налогов. — «Ведомости») большинство людей не потратило, а сберегло или направило на погашение кредитов. Поэтому деньги надо направить бедным и безработным, правительствам штатов и местным органам власти, которые сегодня не могут занимать на рынке, из-за чего многие проекты оказались под угрозой. И нужны масштабные госрасходы на федеральном уровне, и здесь один из приоритетов — инфраструктура. Совокупный размер помощи должен быть не менее $500 млрд, скорее даже около $700 млрд.

— Как побудить банки увеличить кредитование реальной экономики и потребителей, ведь сейчас банки во всех странах попросту копят деньги?

— Чем быстрее станет понятно, что у банков достаточно капитала, чтобы противостоять кризису, тем быстрее они начнут кредитовать. Нужно дать обанкротиться более мелким банкам, не представляющим системной угрозы, чтобы исчезла часть агентов, платежеспособность которых вызывает сомнение у участников рынка. Нужна прозрачность в вопросе о том, сколько у кого проблемных активов, чтобы банки снова стали доверять друг другу. Правительство должно стимулировать реальную экономику, чтобы банки меньше опасались роста числа дефолтов и невозврата кредитов компаниями и потребителями. В некоторых странах правительства могут и надавить на банки, чтобы они увеличили кредитование, в других это менее вероятно.

— Правительство США должно спасать «большую тройку» автопроизводителей?

— Если дать им просто рухнуть, системные последствия будут весьма серьезны. С автосектором связаны 2 млн человек — производители, поставщики, автокредиторы, дилеры. Одна из идей, которая сейчас обсуждается, — так называемое подготовленное банкротство, когда компания входит в процедуру банкротства, уже договорившись с кредиторами о реструктуризации долгов, имея план реорганизации бизнеса и гарантии финансовой помощи правительства. При том что ФРС и минфин уже потратили на поддержку финансового сектора более $2 трлн, $50 млрд кредитов для автопроизводителей выглядят сущей безделицей. Правительство как-то должно помочь — но так, чтобы деньги остались не у акционеров, а в компаниях, чтобы у них был реальный план реорганизации, нужно избавиться от менеджмента и ввести в руководство компаний своих представителей.

— Как вы оцениваете ситуацию в Китае и план правительства по помощи экономике?

— В Китае есть риск жесткой посадки. Экономика, вероятно, вырастет на 7%, но уже рост на 5-6% будет считаться жесткой посадкой, потому что Китаю ежегодно нужно переселять в города 15 млн бедных крестьян, чтобы поддерживать социальную и политическую стабильность. Несмотря на радикальные шаги в бюджетной, денежной, кредитной политике, рост китайской экономики может резко замедлиться. Она уже сильно интегрирована в мировую экономику, сильно зависит от экспорта. Экспортные предприятия невозможно в один момент переориентировать на внутренний рынок.

Газета "Ведомости"